去年各国央行大量购入黄金，促使我们回顾央行的购金历史，比较各国央行对作为储备资产的黄金的态度以及实施的政策。

我们认为，各国央行将继续购入黄金。由于黄金在新兴国家资产配置中的份额低于发达经济体，预计新兴市场国家将充当购买黄金的排头兵。

Louise Street

世界黄金协会

资深市场分析师

2022年，央行购金创下历史新高。这一年，央行购金总量达到1,136吨，这个令人震惊的数据占据了头条新闻，吸引了大量关注，下面这张图表尤其吸引眼球。

图1：2022年全球央行购金需求创历史记录

来源：金属聚焦，世界黄金协会。

最近几周以来，我们回答了投资者和分析师提出的一系列相关问题，包括此次购金潮的动力和央行购金的未来趋势。最重要的问题是，从2010年开始的长期净购入是否会重蹈20世纪60年代末的历史，再次让位于大额净售出？

对此，我们的回答是否定的，我们预计历史不会重演。相反，我们相信各国央行将继续增加官方黄金储备，原因当然不仅仅在于各国央行都建议购入黄金[1]。

要理解这个观点，首先要了解20世纪60年代的一段历史。当时仍在实施金本位制，在布雷顿森林体系下，美国和一个由欧洲央行组成的联合组织都倡导固定黄金价格，黄金可以按照35美元/盎司的固定价格兑换成美元。

1967年黄金销售额大增正是黄金与美元价格挂钩机制的后果。由于投资者扎堆购买黄金，这种机制开始为人诟病。投资者出于避险动机（英镑贬值预示着货币崩盘，引发公众担忧加剧），加之投机者押注美元下跌、金价上涨，导致资金大量涌入黄金市场[2]。

为避免危机，相关银行开始大量出售黄金，1967至1968年期间共售出约2000吨黄金。这一事件事实上标志着布雷顿森林体系土崩瓦解，金本位体制苟延残喘。

时间快进到2022年，情况已大不相同。黄金市场获得了更大的纵深，流动性也得到了加强。黄金市场在结构上已经发生了变化——印度和中国的市场自由化与经济增长以及黄金ETF的推出都是例证。不过，最重要的区别还在于央行自身的行为，包括：

21世纪前10年实施的结构化销售控制计划[3]显著降低了黄金在西方央行资产组合中的“过度配置”水平；另一方面，新兴市场（EM）央行的黄金配置近年来虽然大幅增加，但仍处于相对不足的状态。

由于主权债务已经没有实际收益，市场集体摆脱了对美元作为储备货币的过度依赖。

上一份《央行黄金协议》于2019年到期，以欧洲各国为主的签署国重申，“黄金仍是货币储备的重要组成部分”[4]。为声援这一声明，各国央行没有进一步出售黄金[5]。不过，黄金在新兴市场银行资产配置中的份额仍然相对不足：国际货币基金组织的数据表明，黄金在新兴市场国家资产配置中的份额低于10%，不到发达经济体的一半。

图2：黄金在新兴市场资产配置中的份额远低于发达市场国家

中央银行对机构投资者制定了不同的战略目标，官方储备必须投资于安全的流动资产。新兴市场和发展中国家央行的投资指导方针通常具有很大的局限性，仅限于黄金、特别提款权（SDR）、国际货币基金组织储备余额、高评级主权债务和存款。

受此影响，中央银行被迫大量购入发达经济体的政府债务。然而其中多种主权债券的实际收益率非常微薄，甚至为负数。更重要的是，欧元区债务危机告诉我们，这些国家还面临严重的违约风险。另一方面，部分国家面临的制裁风险不断升级，有可能降低这些市场的债券的吸引力，而且货币战争的风险依然令人担忧。

在这种背景下，黄金与其他储备资产相比更具吸引力。黄金没有政治风险，不能被贬值，也不会因“口水货币战”而被贬低。我们对央行开展了全面调查，结果证实黄金是一种重要的储备资产，凭借其在危机时期的出色表现、长期价值存储功能和低违约风险而受到各国央行的青睐。调查结果也证实了央行行长认为全球黄金储备将进一步增长的预期。

图3：贵机构的黄金持有决策在多大程度上与以下因素相关？

当然，黄金也有风险。过去几年，部分央行减少了总储备，意味着可用于黄金的储备也随之减少。金价大幅上涨有可能抑制部分买盘，推动黄金生产国的央行出售黄金。但从总体上看，我们预计央行购金量仍将增加，新兴市场将继续缩小与发达市场央行之间的黄金配置差距，因此这些国家的央行将走在购金的最前沿。

备注：

[1]详情请见：https://www.gold.org/goldhub/data/2022-central-bank-gold-reserve-survey

[2]有关这一时期的详细说明，请阅读《黄金新世界》（The New World of Gold），蒂莫西·格林，1993年

[3]详情请见：https://www.gold.org/official-institutions/central-bank-gold-agreement

[4]详情请见：对欧洲央行（ECB）宣称不再续签《中央银行黄金协议》的响应|世界黄金协会发布|黄金焦点博客|世界黄金协会

https://www.gold.org/goldhub/gold-focus/2019/07/response-ecbs-announcement-central-bank-gold-agreement-wont-be-renewed

[5]详情请见：https://www.gold.org/goldhub/data/gold-reserves-by-country

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